01
航空机场是交运中最具备进攻性板块
国泰基金基金经理吴中昊解读到，我们可以看到今年以来交运行业在一级行业中的走势排名十分靠前，大概能排进前三名。交运作为一级行业，它的组成相较于其他行业比较复杂，在研究的时候我们一般把它分为四个子行业进行分别研究，四个子行业分别是铁路公路、航空机场、航运港口和物流。通俗来讲就是海陆空加物流构成。
交运是一个偏向周期的行业，从子行业的特性来说，公路、铁路更偏向于一个防守性的行业，航空和海运都属于强周期性的行业，物流则比较偏成长。我们经过讨论，大部分投研人员也觉得未来很长一段时间内可能不再有消费、成长类的大机会了，越来越多机会则可能聚焦在一些周期性的行业以及中小盘之中。我和姜总将会对每一个子行业以及它们未来投资机会进行仔细地分析。
航空机场是一个非常经典的强周期性行业。我们研究周期行业的出发点是行业的供需。航空机场的供需侧主要是由民航局决定的，它的增量相对比较平稳。整个航空机场行业的需求，也就是总的周转量受到了多方面的影响。长期来看肯定受到了GDP的影响，随着大众生活水平的提高，大家出行需求也不断增加，不管商务还是探亲、旅游都会有所提高。我们可以把其他的发达国家飞机的出行需求与我国做一个对比，发现我国还是有很大的增长空间。同时需求端在短期内的弹性也非常大，非常容易受到突发事件的影响，比如2003年的SARS，2008年的次贷危机，2015年的油价大跌等等都对行业需求端产生了非常大的影响。同时这种供需不平衡所带来的股价弹性也非常大，具有非常好的投资机会。
图片来源：海洛创意
我国的民航旅客运输量在2019年达到了顶峰，大概有6亿人次。从2020年起受到了疫情的影响，2020年降至4.2亿人次。疫情导致客运量缩减对公司利润的影响也非常大。从今年三季报上看到，我们的三大航空公司都巨额亏损，比如国航前三季度就亏了280亿左右。所以在这个时间点，我们想请教一下姜总，航空公司的业绩是否已经达到了底部，未来航空机场的投资机会在哪？
国信证券交运&中小盘首席分析师姜明分析到，交运板块当中既有进攻性的航空以及海运，也有偏防守类的公路、铁路，另外还有偏成长逻辑的物流。航空其实是下面所有子板块偏进攻性的品种，同时也有消费的属性。从刚刚公布的11月份航班量来看，已经是11月1日之前的1倍了。如果从盈利的角度上来说，我们不考虑俄乌导致油价再爆增，其它环境不出现巨幅变化的情况下，我们看到过去季度基本上就是航空最差的位置。从现在整个格局上来看，我们认为未来两年角度看，航空是大概率改善的行业。现在的航空包括机场伴随疫情后时代最先获益于整个旅客量的复苏，特别是国际旅客量的复苏带来无论是航空旅客的收入，还是机场免税店的收入都是比较确定的。所以从这个角度来看，现在航空机场应该是交运板块当中最具备进攻性的板块。
02
油轮短期、长期弹性都比较强
航运板块有三个子板块，集运、干散货还有油轮。我自己原先有一个分析框架，这个框架在未来三到五年依然有效。我们不用去管航运下面三个子板块有多复杂，我们把每一个子板块用一个核心问题去总结。我的逻辑就是一种船型或者一个货类去定一个子行业。集装箱核心看的是欧美需求。有人说不对，中国现在是“一带一路”，东南亚包括非洲兄弟们的需求对我们集装箱是不是有很强的拉动或者潜力更大。其实短期是没有办法改变的，因为主要的消费级是在欧美，而且全球最大的班轮公司，他们大型化的船舶主要定位在三大航线，所谓的三大航线就是远东到欧洲、远东到美国、美国到欧洲的大西洋这三条航线。
过去一轮我们认为集装箱的牛市主要来自于两个原因。第一个原因由于疫情在全球肆虐导致了集装箱在运输全环节当中各个子环节效率在变慢，装箱、仓库、拖车、码头。其实我们熟悉的船舶港到港的领域其实并没有变慢，最主要就是内陆环节的周转效率下降。只要有一个环节下降，整个环节周转效率都会下降。这就导致了集装箱有效运力供给量在过去两年其实是下滑的，所以实际供给的运力是下降的。
另外由于欧美受到疫情冲击的中期来说，国内整个消费供应链跟不上，更多订单转嫁到了中国，所以去年我们的出口是不错的。这是导致2021年整个集装箱牛市非常重要的前提。随着供应链又慢慢恢复到疫情前的状态，所以我们看到整个集装箱价格的下跌。虽然现在的价格对于整个班轮公司来说盈利依然处于一个不错的状态，但是作为强周期的板块由于价格已经开始下滑了，所以投资上来说，大家对于板块的热情相对来说比较保守，所以这个板块我们相对来说看得比较中性。
第二个子板块是干散货，干散货核心的货源是铁矿石和煤炭。主要运输主力船型是海岬型Capesize，通常是10万吨以上的大船。过去来看，由于中国在过去一轮基建的周期，拉动了我们大量的进口铁矿石，才导致了2007年、2008年的时候干散货指数一路创新高。现在来看全球已经很难有一个经济体像中国当年这样大幅拉动整个干散货和原材料资源，所以散货这两年不温不火。实际上现在A股当中，经历过上一轮周期，很多干散货的公司都被央企剥离出了上市公司，其实现在A股没有特别纯粹的干散货公司。所以散货板块，我们觉得未来两年只能说比较平稳，很难有大的机会。
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最大的变数还是来自于油轮板块，而油轮板块在今年受到投资人的追捧有个非常重要的前提，它是放在全球能源变化的情况下或者是放在全球地缘政治发生波动的时代背景下。我们知道俄乌发生冲突之后，俄罗斯原油出口路径并没有那么通畅，特别是黑海相关的航线受到了一些影响，就导致了很多国家对于原来原油采购的路径发生了变化。
目前形势来看，我们觉得油轮板块在短期或长期都有一个比较强的逻辑。短期我们知道原油消费重点还是在欧美以及中国，这些国家基本上都属于北半球，我们马上就到了北半球冬季。我们做了一个统计，过去30年油轮在四季度上涨的概率超过75%，所以从短期角度来说，我们认为油轮依然有比较强的弹性，而且在俄乌局势下，市场对于这种弹性的体现非常敏感。
其实我们去关注2014年到2018年这波周期就会发现，在过去没有一个大的宏观趋势以及全球的宏观背景特别像俄乌的不确定性带来的背景下，其实油轮每一年底部跟高点之间差个两三倍是很正常的。但当时股价的反映并不是特别明显，现在反映比较明显是有宏大的趋势。另外结合去年集装箱的牛市，去年集装箱牛市导致很多船公司把订单大规模下给中国、韩国主要的大型造船厂，而这些订单基本上都会维持到2025年。就导致如果后疫情时代全球经济复苏拉动了能源需求量的增加以及运输量的增加，由于船台被集装箱船舶给占领了，那么油轮短期想释放产能弹性的能力是非常弱的。所以从两到三年布局角度，我们认为油轮是三个子领域当中弹性最大的。而中国整个油轮是给我们提供战略能源运输安全线的角度来说，依然会成为全球最主要的玩家。所以从这个角度来说，我们在三个子领域中最看好的是油轮。
03
交运将受益于供应链改变带来的机会
交运板块的投资机会，最后国泰基金基金经理吴中昊总结到，第一个是航空机场的投资机会，航空机场近两年需求端受到疫情的影响比较大，加上油价成本节节攀升，同时受到采购定金所带来的汇率影响，业绩已经达到了底部。我们预计未来会有需求端的修复，同时成本端原油的价格也会恢复到正常范围之内。由于近两年航空公司对于运力大幅的缩减，行业将会出现供不应求的情况，航空公司的业绩也会出现大幅的提升。
第二个就是原油运输，受到俄乌地缘政治的影响，欧盟对俄罗斯能源制裁定在12月5日，从现在来看大概率还是会执行的。在这种情况下，欧洲的能源供应链肯定会转向中东或者美国，而俄罗斯的原油大概率绕道卖到印度和东亚。地缘政治会导致航行距离的增加运费提高，同时由于过去两年油价的低迷，新造油船不足，我们知道新船建造的时间大概也需要两年以上，也就是在未来很长一段时间内原油运输都会面临运力不足的情况，同样也带来了中长期的投资机会。
第三个就是物流行业，快递在过去吃到电商发展的行业红利，而随着电商销售额的下降，快递行业在未来成长主要通过控制成本自动化集成来缩减成本端的开支，同时快递公司也将业务从以前的B To C扩展到B To B，参与到制造业供应链的各个环节当中。现在总体来说这部分业务还是一个布局的阶段，但未来将会是一个非常大的市场，所以也是适合中长期布局的行业。
我们今天来看过去20年世界所形成的两大的经济区块，一个是中美的合作体系，一个是俄欧的合作体系。前者是中国提供廉价的商品换取美元，后者是俄罗斯提供低价的能源换取欧元。全球面临着过去20年以来全球化所带来供应链的重构，而交运无疑将受益于供应链改变带来的机会。
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