前言
近年来，云计算作为新经济的基础设施，正在被越来越广泛的区域和领域采用，2019年底爆发的新冠疫情更是推动“居家办公”、“宅家经济”概念，视频会议、手机游戏、网课教育及电商支付等热门应用场景快速发展，中美两地资本市场上不断涌现SaaS（软件即服务）企业上市融资，安永分析了中美两地资本市场SaaS企业的市场表现，并就SaaS企业IPO过程中常见问题进行了分析。
相较于传统软件企业，SaaS企业在交互模式、盈利模式、部署时间及数据安全性等方面具有较大的优势，因此SaaS企业的估值相对于传统软件企业有较高溢价；SaaS企业在发展前期的获客成本与研发投入较大，在进入稳定期后具有良好的业绩确定性及成长性，使得SaaS企业在整个生命周期中呈现出非线性发展的特征，因此资本市场对于SaaS企业的估值体系普遍采用企业价值与销售收入比率（EV/S）或市销率（P/S）指标。SaaS企业在不同资本市场的表现分析如下。
美股市场
美国的SaaS市场已发展超过20年，美股SaaS板块的迅速发展亦证实了SaaS产品本身带来的便利性以及商业模式的有效性。自从Bessemer Venture Partners于2013年8月创建上市公司BVP云计算指数以来，至2022年4月15日该指数上涨了744%，几乎是纳斯达克指数涨幅的三倍，相较标准普尔500指数的表现好四倍。
至2022年4月15日，BVP云计算指数中包含76支SaaS相关的成分股，总市值接近1.6万亿美元，平均EV/S为11.7倍。我们从营收增速以及毛利率两个角度加以分析，整体而言，美股SaaS企业的平均毛利率为71.2%，平均收入增速为41.6%，其中收入增长率越高与毛利越高的SaaS企业，在资本市场上更受投资者欢迎，享有更高的EV/S估值倍数。
数据来源: Bessemer Venture Partners、Wind数据及安永分析，数据截止至2022年4月15日
从上市时间来看，BVP云计算指数的76支成分股中，2018年及以后完成IPO的达到48支。募集资金金额也是逐年增加，并在2021年达到顶峰，据Wind数据，2021年，募集资金总额达到人民币874.9亿元，平均每家募集资金人民币41.66亿元。
数据来源: Wind数据及安永分析，数据截止至2022年4月15日
港股市场
在香港市场，截至4月19日收盘，Wind的港股SaaS概念指数为1098.10点，17家上市公司的总市值为人民币2054.6亿元，17家上市公司的平均P/S倍数为4.5倍，平均毛利率为48%，平均收入增长率为34%，相较美股市场整体而言，由于港股SaaS企业在产品竞争力、经营效率与业务增速上与美股SaaS企业存在差异，整体来看港股市场的估值倍数相对美股较低一些。
数据来源: Wind数据及安永分析，数据截止至2022年4月19日
从上市时间来看，SaaS概念股在2020年及2021年上市数量与募集资金增长较快，2020年及2021年完成上市的分别为5家及4家，募集资金金额合计分别为人民币114.4亿元及人民币156.9亿，2021年募集资金范围约为人民币7亿至77亿，2020年募集资金范围约为人民币8亿至62亿，2021年与2020年平均每家募集资金达到人民币22.89亿元以及人民币39.24亿元。
A股市场
在A股市场，截至4月19日收盘，Wind的A股SaaS概念指数中的上市公司的平均P/S倍数为4.4倍，其中截止4月19日已发布年报的24家上市公司的平均毛利率为37%，平均收入增长率为16%。
就A股市场整体而言，由于SaaS企业前期研发及市场投入大，通常处于大额亏损状态，目前在A股市场上市的纯SaaS企业较少，A股中更多的为传统软件公司或项目制软件公司，其收入模式产生于定制化软件的授权收入，做到基于标准化软件产品的订阅式收费的SaaS企业目前仅有数家。
我们的观察
从市值来看，中美资本市场头部SaaS企业市值相差约一个数量级，美股市值超千亿美元的SaaS企业已出现多个，而中国头部SaaS企业进入百亿美元市值梯队的仍寥寥无几；从收入增速来看，中美资本市场的SaaS企业的收入增速均较为迅猛；从估值来看，美股SaaS企业的市销率普遍较高，平均为10~20倍；而国内SaaS企业目前平均市销率在10倍以下。
在中美两地的SaaS企业的资本市场里，投资者对于产品护城河较高、具备良好经营能力且业务保持持续增长的SaaS企业仍然极为追捧，这些SaaS企业享受着相对较高的估值溢价，在美股平均可达到10倍~20倍市销率，而港股市场中具备相关特质的头部SaaS企业也达到了10倍以上的市销率估值倍数。国内SaaS企业目前未能享受到相应的高估值，部分原因也在于他们仍较大程度依赖于传统软件业务带来的收入，过去部分国内SaaS企业上市时因部分收入来源于标准化的SaaS产品而享受到高估值，但在之后的发展中未及时完成商业模式的转型，仍依赖定制化的传统软件业务，从而估值回落；除此之外，有部分公司在上市后未有经营能力的提升，其收入增速由较高的运营成本所推动，销售与管理费用占收入比率居高不下，利润率未能提升，也在部分程度上导致估值回落。
随着未来中国云服务市场不断扩大，人力成本的上升、企业运营的数字化、IT服务的去中心化将使得企业“上云、用云、用好云”成为不可逆的趋势，同时，在大数据时代下越来越多的SaaS企业将能够从其所积累的数据中不断挖掘需求并提升其SaaS产品及服务的价值。我们相信，在未来的中国资本市场上，越来越多具有高用户粘性、经营效率优秀、积累起高护城河与市占率的SaaS企业将不断涌现出来，这些公司将在资本市场上获得积极反馈，进一步促进其业务良性发展。
SaaS企业IPO过程中常见问题
财务相关问题
收入确认
单项履约义务的识别与收入确认时点的判断
通常而言，SaaS行业的常见业务模式包括软件运营业务及提供技术服务与支持业务，即软件 服务，因此在考虑收入确认时，需重点考虑单项履约义务的识别与各单项履约义务的收入确认时点。
例如，企业以订阅收费形式为终端用户提供即时视频通信平台的服务，用户向企业定期支付使用费以访问企业的通信平台并使用即时通讯、视频通讯、在线会议等通信服务；在此服务下，用户不享有通信平台的所有权，仅享有访问权限，且用户亦无法单独从即时通讯或在线会议等服务中获益，因此即时通讯、在线会议等服务被视为一项单独履约义务，而企业负有保证平台稳定安全运行的义务，因此该服务属于在一段时间内履行的履约义务，企业在用户付费订阅的一段期间内确认收入。
总净额法的判断
在某些场景下，SaaS企业对终端用户提供的商品或服务通常会涉及第三方供应商，例如，企业从第三方供应商采购而后向终端客户提供在线营销支持服务，在相关服务转让给终端客户前，企业并不控制该特定服务，相关广告的策划与执行由供应商提供，企业向终端客户收费的定价模式与企业向供应商采购的定价模式一致，因此该企业为代理人，应当按照预期有权收取的佣金或手续费的金额确认收入。
相关支出的资本化
合同取得成本资本化
SaaS企业通常在前期会发生渠道推广、佣金等销售支出，在满足一定条件的情况下，企业为取得合同发生的增量成本预期能够收回的，应当作为合同取得成本确认为一项资产，并根据收入确认的基础进行摊销。
由于SaaS企业通常会在终端用户完成付费订阅后向销售人员支付一定比例的提成与佣金，通过对一些较为成熟的SaaS企业的分析，我们发现将合同取得成本进行资本化并摊销较为普遍，而这背后是企业内部良好的信息系统的支撑，得以实现对每单付费订阅销售的来源及渠道的追踪。
数据来源：财务报表、安永整理
研发资本化
由于SaaS企业在发展初期对技术研发上的大额投入，持续不断的研发投入是SaaS企业维持高速发展的动因之一，在满足一定条件下，可将前期投入的开发阶段的研发支出进行资本化，并在相关资产的受益年限内进行摊销。
数据来源：财务报表、安永整理
股权激励
技术与销售人员作为SaaS企业核心竞争力之一，对企业的业绩提升起着至关重要的作用。因此，SaaS企业上市前后都会向核心技术人员与管理人员授予限制性股票或股票期权等股权激励工具。对于这些股权激励安排，企业应结合税法及股份支付准则的相关规定，从以下主要方面考虑股权激励的员工个税影响及对企业的财务影响：
对于员工股权激励计划，需制定激励效果最佳且税务效益最优化的方案，不同的股权激励方案带来的个人所得税影响会有明显差异，要充分考虑企业所得税纳税地、行权时税负、持有阶段分红所得税税负和处置时税负的不同影响；由于不同纳税时点的适用税率存在差异，若对相关激励机制缺乏统筹规划，将可能导致员工因股权激励而产生额外个税，从而使对员工的激励性大幅下降，进而影响核心员工的稳定性。明确股份支付的归属条件。股份支付的归属条件通常分为服务条件、业绩条件、市场条件和附加行权条件（如与上市成功挂钩）等，这些归属条件会对股份支付的公允价值计量和费用确认时点产生影响。完善与股权激励相关的董事会/股东会决议、授予协议等重要文件的存档，明确股份支付会计处理的相关时点，如授予日、可行权日、可行权期间等。由于SaaS企业处于快速扩张时期时，其权益价值可能在短时间内较快增长，需要特别关注其预计IPO时点前一年内授予的股权激励工具的公允价值评估，对该时段内各次授予时点的企业公允价值变化能做出合理解释。上市架构的搭建及税务考虑
常见境外上市架构主要包含红筹架构及协议控制（VIE）架构，2021年12月24日，《证监会有关负责人答记者问》明确指出，在遵守境内法律法规的前提下，满足合规要求的VIE架构企业备案后可以赴境外上市，因此对采用VIE架构拟境外发行上市的SaaS企业而言，仍需重点关注如外商投资、行业准入、数据安全等相关法律法规与备案监管条件要求的遵守。
对于拟境外上市企业而言，持股平台的选择与搭建在上市架构的设立中也颇为重要，需兼顾上市规划、公司治理、合规性、税务筹划等诸多角度，甚至在选择股权激励的持股平台时，也对员工的激励计划的成败产生关键影响；常见的持股平台通常有信托计划、资产管理计划、有限合伙企业等，而从信托计划适用性和操作性来看，它是拟境外上市企业常用的诸多持股平台形式之一，举例而言，信托计划具有信息保密性强、资产安全性强、管理机制稳健等特征，可为激励对象赢取合理税筹空间；因而以信托为持股平台的拟境外上市企业，在上市地的选择上具有一定的灵活性优势，上市障碍相对较小；相对地，信托计划在实操层面也要留意需尽早完成37号文或7号文登记。
此外，由于搭建VIE涉及多份协议和安排，在考虑到商业实质的基础上，企业应该注意其对架构内不同企业的税务影响。如在制定业务合作协议或独家技术服务协议时，需考虑外商投资企业（WOFE公司）在收取服务费的相关增值税问题以及WOFE公司和境内实体公司之间的转让定价等问题。此外，关于WOFE公司向境外上市实体公司派发股息时，也须考虑是否能够享受5%的股息预提所得税优惠税率。
数据安全考虑
近半年来，国家针对网络安全、数据安全方面的法规不断更新，同时呈现愈发严格的趋势。其中《网络安全审查办法》（以下简称“《办法》”）在2020年4月发布版本的基础上修订，并于2022年1月4日发布，修订后的《办法》于2022年2月15日起生效实施。
本次《办法》主要针对两大类主体进行要求，一类是网络平台运营者，另一类是关键信息基础设施运营者，不论网络平台运营者或关键信息基础设施运营者是否赴国外或香港上市，但凡其涉及影响或者可能影响国家安全，均需要进行网络安全审查；其中掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市，必须申报网络安全审查。
因此对于预计赴境外上市的SaaS企业来说，建议尽早评估自身是否属于关键信息基础设施运营者、处理超过100万用户个人信息的网络平台运营者及是否涉及影响国家安全，尽快开展网络安全自查，并按要求及时申报网络安全审查。出于谨慎考虑，对于计划赴港上市的企业，即使不涉及国家安全问题，仍建议尽快开展数据安全及数据出境安全评估，未雨绸缪，为上市计划做好充分准备。
本文是为提供一般信息的用途所撰写，并非旨在成为可依赖的会计、税务、法律或其他专业意见。请向您的顾问获取具体意见。
安永：全球IPO市场持续显著下滑，中国市场的表现怎么样？
安永29日发布报告称，2022年至今全世界共进行992宗IPO，共股权融资1460亿美金，各自同比下降44%和57%。同时期，中国销售市场却表现突出，按全世界IPO数量占比计算，中国内地的证交所为2022年至今最耀眼的行业。
报告分析，伴随着美洲地域与欧洲、中东、印度及非洲地域更有效率地推动量化宽松政策，这种地域的重要经济大国与金融体系依然承受压力。美洲区域的证交所IPO的下滑更为冷峻，在今年的至今仅有116宗买卖，共股权融资75亿美金，筹资额同期相比骤减94%，总数也同比下降72%。与2021年的打破记录对比，在今年的前三季度美洲地域IPO主题活动跌到以往20年来的最低值。
中国内地获得政府政策的大力支持，仍是IPO活动“机车头”，因而亚太地域销售市场表现的相对性较好。在今年的至今亚太地域IPO数量和筹资额各自占全世界的61%和69%，全球十大IPO过半数来源于该地。
在严格IPO核查步骤下，中国内地撤销上市申请的现象有所增加，但IPO主题活动依然长期保持和常态。中国香港也出现了一定程度的恢复，三季度发生小高峰期，除开买卖总数有所增加，香港销售市场二宗大中型IPO也促进筹资额有一定的升高。
除此之外，7月份沪伦通扩大为中瑞通，6家中国内地上市公司在瑞士证券交易所发售全球存托凭证(GDR)。按IPO总数测算，深交所与上海交易所各自进行148宗与119宗买卖，位居第一与第二；按筹资额测算，上海交易所与深交所各自筹集资金475亿美金与260亿美元，排名第一与第二。
安永大中华区上市服务负责人合作伙伴何兆烽表明：“中国证券监督管理委员会的措施将吸引公司到香港发售，特别是海外企业；虽然遭受美国市场变化、美元走强与地缘政治风险产生的影响，香港的IPO主题活动预估依然会活跃性。中国内地则有希望颁布一些有益资本市场最新政策。大家审慎乐观地预估，第四季度或2023年上半年度中国IPO销售市场将会更为活跃性。”
什么是资本市场的IPO？什么是IPO解冻？
首次公开募股(Initial Public Offerings简称IPO)是指企业透过证券交易所首次公开向投资者增发股票,以期募集用于企业发展资金的过程
申购日后的第四天(T+4日),对未中签部分的申购款予以解冻
