战略投资：资本市场探索的排头兵
战略投资者是指具有资金、技术、管理、市场、人才优势，能够促进产业结构升级，增强企业的可持续发展，通过与企业协调互补发展来获得长期共同战略利益的投资者。2006年，商务部等五部委联合发布《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，正式允许外国投资者参与中国上市企业的战略投资过程。通过引入外国战略投资者，中国企业能够获取国外先进管理经验、技术和资金，从而提高自身竞争能力。引入外国战略投资者既是中国加入世贸组织时所作出的承诺，也在初期推动了我国证券市场“摸着石头过河”探索对外开放之路，从而带动中国证券业面向国际。
虽然存在一些外国战略投资者在解除持有限制后便选择抛售的情况，但是总体来看境外战略投资者通过改善股权治理结构，提高了中国上市公司的治理水平，对中国上市公司的经营业绩和股价表现均产生了积极的影响。
根据证监会的统计，2020年沪深两市外资战略投资的市值达到了1.35万亿元，已有100余家公司的第一大股东是外资的战略投资者。商务部、证监会在多个场合反复提出将更积极地吸引战略投资，研究完善外国投资者对上市公司战略投资管理制度，放宽外国投资者战略投资上市公司资质条件、持股比例、持股锁定期等要求。可以预见，未来将有更多的外资战略投资者进入中国市场，这对于推进中国资本市场高水平双向开放，提升上市公司国际竞争力，提升上市公司质量都具有重要的意义。
QFII/RQFII：金融开放的第一步
QFII（Qualified Foreign Institutional Investors），即合格境外机构投资者制度，是一种在本国资本项目尚未完全开放的情况下，有限度地引进外国投资者的一种渐进式资本市场开放制度。通过QFII制度控制外资对于本国资本市场的参与程度，金融市场尚不发达的国家可以减缓外国投机性游资对于本国经济发展所造成的负面影响，从而促进资本市场的健康发展。QFII制度在新兴市场国家中得到了广泛应用，并且起到了预期的政策效果。
中国QFII制度从推出、完善到成熟经历了不同的发展阶段，逐渐成为中国资本市场中最为重要的制度安排之一。2002年，证监会和央行联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，正式确立QFII制度出台，总额度初定为40亿美元，从此境外资金正式开始在中国资本市场中参与直接投资。2003年7月9日，瑞银通过QFII完成外资购买A股股票第一单，标志着QFII相关制度正式进入面向世界。QFII制度在实施过程中，相关规定不断优化，尤其是在QFII相关的外汇管理等方面。
在审批中，监管部门会对境外机构投资者的资格条件、投资额度、投资方向、资金的跨境流动等一系列条件进行限制，并且在资金托管与运作上也有严格要求。并且QFII只针对外国机构投资者，外国个人投资者只能通过认购机构的产品对A股市场进行投资。
RQFII（RMB Qualified Foreign Institutional Investor )，即人民币合格境外机构投资者制度，是一种境外机构投资人可将批准额度内的境外人民币投资于境内的证券市场的制度安排。推出RQFII业务，完善了境外人民币投资我国资本市场的方式，使机构投资者和个人投资者能够通过正规渠道购买金融产品，有效地投资境内金融市场，从而增强了人民币的吸引力，将在很大程度上推动人民币国际化进程。RQFII的业务主体主要为全球各地境外机构，其操作流程与QFII基本相同，主要区别在于RQFII需要在境外募集人民币资金，RQFII业务发展的主要约束也在于如何获取离岸人民币资金。
2011年，央行发布《人民币合格境外机构投资者境内投资试点办法》，允许符合条件的境内基金管理公司和证券公司的香港子公司，运用其在香港募集的人民币开展境内证券投资业务，RQFII正式开始实施。随着RQFII的规模不断扩大与相关限制的取消，RQFII将进一步便利境外投资者投资境内证券市场，提升我国金融市场开放的深度和广度。截止2020年12月，RQFII实际获批投资额度超过7000亿人民币（如图2所示）。
陆港通：投资中国“主通道”
2014年以来，A股市场对外开放进入全面提速的阶段。在QFII/RQFII制度之后，我国分别于2014年底和2016年底启动了沪港通和深港通制度，在资质认定、汇兑成本、管理成本等方面为境外投资者提供了更大的便利，标志着我国资本市场在对外开放的进程中又迈出了一步。
2014年，中国证监会与香港证监会共同决定原则批准上海证券交易所、香港联合交易所有限公司等机构开展沪港股票市场交易互联互通机制试点，即沪港通。具体而言，沪港通是指允许中国大陆与香港投资者通过当地证券公司（或经纪商）买卖规定范围内的对方交易所上市的股票。2014年11月17日沪港通正式开通，标的范围涵盖上证180成份股、上证380成份股以及上证A H股票，覆盖上证A股超过90%的流通市值，开通初期净买入总额度上限为3000亿人民币，每日净买入上限为130亿元。在沪港通的基础上，2016年12月5日深港通正式启动，范围涵盖市值60亿元及以上的深证成指成分股、中小创新指数成份股以及深证A H股票，覆盖深证A股流通市值约75%。每日净买入上限为130亿元，不设总额度限制，同时也取消了沪股通的总额度限制，这标志着两地股市互联互通机制全面建立的完成。2018年5月，沪股通和深股通每日额度提升至520亿元。
作为世界首创的资本市场双向开放模式，如今陆港通已经平稳运行了六年，两地互联互通机制愈发成熟，交易规模持续增长，不断赢得市场青睐。陆股通已经成为A股市场中不可忽视的一股力量，也是目前外资流入A股的主力通道，北向资金动态已经成为目前市场上最重要的指标之一。陆股通开通以来累计净流入额超过1.1万亿，成为A股市场上最重要的增量资金之一；香港和海外投资者通过陆港通持有的内地股票总额已经从2014年底的865亿元人民币增至2020年底的2.34万亿人民币；2020年陆股通成交额超过21万亿元，占全部 A 股成交额的 5.2%，明显超过往年水平（如图3所示）。
陆港通和QFII/RQFII是目前外资进入中国证券市场最主要的两种途径，二者各有优势。由于个人投资者能够参与陆港通，因此陆港通覆盖投资者范围更广，交易更为便捷。QFII/RQFII需要监管部门一系列认证和审批程序，因此相较于陆港通更为不便，但是陆港通的投资标大多只能限定于大盘股，而对QFII/RQFII投资范围的限制则相对较少。由于陆港通与QFII/RQFII在机制设计上各有侧重，因此二者之间互为补充，皆为中国金融开放中不可或缺的重要一环。
WFOE：投资中国股市的新途径
WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprise）指的是外商独资企业。外资私募基金或风险投资机构在进入中国时，首先设立WFOE，然后将注册资金结汇为人民币，再进行投资。作为第八轮中美战略与经济对话的成果之一，2016年经中国证监会同意，中国基金业协会发布了《私募基金登记备案相关问题解答(十)》，明确了境外金融机构可以通过在中国境内设立外商独资机构的方式开展私募证券投资基金管理业务。这是继2002年中国允许外资在中国境内设立中外合资公司开展公募基金管理业务以来，中国基金业最为重要的对外开放措施之一。WFOE制度的推出体现出中国的资本市场和监管能力已经得到长足的发展，在新的历史阶段中国通过不断提升中国基金业对外开放程度，将国外成熟的资产管理模式、投资理念与投资策略引入中国，推动中国私募基金行业的有序竞争。
2016年8月瑞银资产管理（上海）有限公司成为首家拿到私募基金管理人牌照WFOE机构，之后每年获批的外资机构数量都比较稳。这其中不乏国际知名度较高，实力雄厚的外资机构。如富达利泰、桥水基金等。2017年1月3日获得私募证券投资基金管理人资格的富达利泰，其母公司是全球知名资产管理机构富达国际。截至2017年3月，富达国际管理的客户总资产逾2,940亿美元，总管理资产逾3,830亿美元，旗下拥有700多支股票、固定收益、地产和资产配置基金，研究覆盖了95%以上全球最大上市公司，目前富达国际在中国管理资金规模为0～5亿人民币。2018年6月29日，桥水投资已在中国证券投资基金业协会完成私募基金管理人登记，正式成为境内私募管理人。截至2020年6月，桥水基金作为全球规模最大的对冲基金，管理着超过1400亿美元的资金，目前桥水（中国）投资管理有限公司在中国管理资金规模为10～20亿人民币。
在未来，在外资机构对于中国资产管理市场前景的乐观预期驱动下WFOE规模预期将会稳健增加，WFOE在华的业务范围也将会不断扩大，外资私募基金将能够更好地服务中国投资者。
继放开外资独资私募后，外资独资公募基金的设立也被逐步放开。2020年4月1日，证监会宣布在全国范围内取消基金管理公司外资股比限制，自此之后外资控股或独资的公募基金将可以在中国大陆内发行。此规定一出，贝莱德、路博迈等数家国际巨头投资公司就迫不及待地递交了申请。2020年8月，贝莱德以3亿人民币的注册资本注册成立贝莱德基金管理有限公司，获得我国首张外商独资公募牌照。贝莱德是美国最大的上市投资管理集团。截止2020年6月30日，贝莱德管理规模超7.32万亿美元，在全球30个主要市场拥有超14000名专业人员，投资范围涵盖 股票、固定收益、现金管理、不动产等资产类别。
2001年当中国加入世界贸易组织，并承诺在一系列行业降低市场准入门槛、放宽外资进入限制时，人们普遍担忧外国公司将给中国的幼稚产业带来巨大的冲击，而外资的涌入将会摧毁原本脆弱的中国金融体系。然而事实证明，在有序的资本开放进程下，外资进入不但没有对中国的金融经济体系造成冲击。与多年前那样当心外资“狼来了”的态度不同，面对当下新一轮的金融开放，业内人士已经不再担忧外资是否会冲击境内机构进而造成主权危机。相反，人们更多地思考的是该如何通过引入外资来提高行业内的整体竞争水平，使得中国企业能够更好地融入全球市场，内资与外资之间的“相爱相杀”最终促进我国金融市场的整体发展，新一轮的金融开放所带来的影响将不亚于“再一次入世”。
（王德伦为兴业证券董事总经理、兴证资管首席经济学家）
