中国联通（600050）（以下简称“联通A股”）有关混改的公告“发了又撤”，立即引起热议。有分析人士质疑“联通A H股定价不一致”，但事实上，“联通A股”和“联通港股”压根就不是同一家公司。
有分析认为，这一方案与中国证监会的定增新规存在两处明显相悖，即增发比例和增发定价。
分析人士称，此次非公开发行前，联通A股的总股本约为211.97亿股。混改过程中，联通A股拟向战略投资者非公开发行不超过90.37亿股募集资金不超过617.25亿元。发行完成后，联通A股股本扩大34.9%。而证监会今年2月最新修订的定增新规要求，发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%，联通A股此次定增与定增新规相悖。
由于联通A股最终定增方案并未出炉，且方案尚需股东大会表决通过，中国证监会审核批复，此处暂且按下不表。
再看看分析人士所指出的第二处与定增新规相悖的地方。
分析人士质疑“联通A H股定价不一致”。联通A股确定的非公开发行价格“为”6.38元/股（董事会决议公告前20个交易日股票交易均价），而停牌前联通A股股价是7.47元/股，港股价格为11.94港元/股，折合人民币为10.21元/股，“远高于方案中6.83元/股的定增价”。
首先，笔者怀疑该分析人士此次用的“为”字表述不准确，根据“非公开发行不超过90.37亿股募集资金不超过617.25亿元”，可以推断出“6.38元/股”应该为“增发底价”，即原文表述可能是“不低于6.38元/股”。
再者，联通在上海、香港和纽约三地上市，但上市主体并非同一家公司。其中香港、纽约是同一实体，2000年2月在香港注册，2000年6月21和22日分别在纽交所和港交所上市。其中香港上市股份属于红筹股，即中国联通（00762.HK）（以下简称“联通红筹”）。
股权结构图
从股权结构上看，联通红筹的控股股东为两家公司：
1.中国联通集团（BVI）有限公司，持股33.75%；
2.中国联通（BVI）有限公司，持股40.61%。联通红筹的公众股东持股约25.64%。
中国联通集团（BVI）有限公司是中国联合网络通信集团有限公司（即中国联通集团）在境外设立的全资子公司，中国联通（BVI）有限公司则是联通集团和联通A股共同设立的境外公司，分别持股17.9%和82.1%。中国联通集团是联通A股的控股股东。
简而言之，联通A股持有中国联通（BVI）有限公司82.1%的股权，中国联通（BVI）有限公司持有联通红筹40.61%的股权（即，联通红筹是联通A股的境外孙公司）。
也就是说，在上交所上市的联通A股仅仅是一家控股平台，它的全部资产就是中国联通（BVI）有限公司的82.1%股权，核心资产则是中国联通（BVI）有限公司所持有联通红筹40.61%的股权。而联通红筹才是中国联通核心资产的真正持有者。
联通A股简介
既然如此，两个“联通”都不是同一家公司在两地上市，“同股同权”的基础都没有，还谈何“A H溢价”呢？
况且，虽同为港股，但“H股”和“红筹股”还是有差别的，不能一概而论。
以下引述的港交所关于H股和红筹公司的定义：
「H股公司」指那些在中华人民共和国(「中国」)注册成立并获得中中国证监会批准來港上市的公司。這些在香港上市、以港币或其他货币认购及买卖的中国企业股份成为「H股」，自从《证券上市规则》列载有关H股的上市规定后，「H股」一词已为市场接受并广泛使用。「H股」中的「H」字代表香港(Hong Kong)。
「红筹公司」是指在中国內地以外地区注册成立并由內地政府机构控制的公司。红筹公司跟H股公司的最大分別在于红筹公司并非在中国註冊成立。
回到联通此次混改，混改实体是中国联通A股，联通A股向战略投资者增发股票，募集资金，这本身与联通红筹并不发生关系。
但是，联通A此次定增募资用于“4G能力提升项目”，“5G组网技术验证、相关业务使能及网络试商用建设项目”和“创新业务建设项目”等。前面分析过，联通A股本身只是个控股平台，没有实质性经营业务，那么这些项目由谁实施呢？
答案是，中国联合网络通信有限公司。
这家公司是联通红筹全资子公司，注册地在境内，承担中国联通的通信业务和互联网业务，即联通运营公司。后续，联通A股完成定增之后，将通过中国联通（BVI）有限公司以认购联通红筹股配售、供股等方式最终投入联通运营公司。
分析到了这里，理应该结束了，但如果非要“画蛇添足”，比较一下联通A股和联通红筹的价格的话，也不是不行。
通过上面分析，联通A股持有中国联通（BVI）有限公司82.1%的股权，中国联通（BVI）有限公司持有联通红筹40.61%的股权。也就是说，联通A股对应联通红筹的实际权益是33.34%（82.1%*40.61%）。再考虑股东权益，A股股本为211.97亿股，港股股本为239.47亿股，则可以换算得出，1股联通A股相当于0.3762（0.333*239.47/211.97）股港股。
目前港股联通的股价是11.94港元/股，A股的股价理论上应该是4.5港元/股，按照现在的汇率算是3.85元/股，目前A股股价为7.47元/股，相当于A股溢价H股94%。
