本文为高毅资产首席投资官邓晓峰的电话会议内容，刊发于微信公众号“溪柏坡”，原文标题《邓晓峰：如何成功避开了5月下旬以来的大跌？为什么看好电动汽车？》。
截止6月15号，高毅邓晓峰管理的产品净值为1.6636，今年收益率为2.05%。而同期沪深200下跌了6.88%，创业板指下跌6.33%，产品无论与指数还是同类产品相比，都保持了明显的优势。
作为基金大佬，过去十几年邓晓峰的业绩位居国内前列，他在担任博时基金权益投资总部董事总经理期间，获得公募股票型基金8年业绩冠军，此外，5次获得中国基金业金牛奖。他善于抓住市场的主要矛盾，成功避开了5月23日以来市场的大跌。
在近期的电话交流中，邓晓峰以通俗易懂的言语揭诠释了为什么看好电动汽车，为什么重仓电动汽车产业链。以下是电话会议全文：
邓晓峰：第一部分是对年初以来整个产品操作过程的回顾，第二部分介绍对目前市场的分析和展望，以及未来基本的一些想法。第三部分是互动。
第一部分 年初以来操作回顾
回到年初的时候对整个市场还是偏乐观的。主要原因是：
1.经历几年的调整之后，A股市场从一个资金流出的市场变成资金流入的市场。年初的时候不管是公募还是私募，都可以看到资金都会有一个持续的进入资本市场的情况。同时也预测2018年因为msci加大对中国比例的因素，也会带来一个外部资金的流入。这是从年初来看对市场资金面偏乐观的认识。
2.从经济来看，年初认为整个外部经济环境还是不错的，处于一个经济复苏的状态，不管是欧洲、美国、日本还是新兴市场国家以及包括我们中国。主要的下行压力还是一个去杠杆的过程，我们当时认为，从整个中央管理经济的角度来看，他是有了一个长期的打算，所以更愿意在有一个好的外部环境的时候采取一个去杠杆的行为。我们如果对各个行业做一个分析来看，我们会发现，从制造业的角度来看，杠杆已经去掉了，后面的杠杆主要集中在地方政府和房地产行业。当然从金融机构来看，也存在去杠杆的压力。主要的背景是金融机构通过创新，通过表外的方式放大了自己的杠杆。没有对这类信贷类的资产进行充分的减值准备或者是坏账准备的计提。
这是一个年初来看的整体情况，所以年初是一个主动乐观的态度。但是1月份市场在一个乐观亢奋的时候，迎来了大幅的调整，当是的调整主要是美国市场的外因，他背后的深层次的原因有整个2017年蓝筹公司已经有了充分的表现，然后导致2018年年初这个版块大家的预期过度一致，然后短期市场内大家都拥挤到这个版块，形成了一个过度的反应。然后在外部冲击的带动之下，发生了一个踩踏。第二个情况是说在两会之前政府的财政还是货币政策走向，都说明今年是一个资金偏紧的状态。也对市场形成了一个今年经济增速比较差的预期。
这个时候是市场从年初比较亢奋的状态到一个偏保守的状态。市场的行为是从蓝筹理念开始分化。大家开始集中到医药或者消费这样的公司，以及一些偏小市值甚至中小创的公司。
从我们自身的组合管理来看，我们其实从去年四季度到今年一季度对市场的认识虽然是乐观的，但是我们资金的管理来看，不管是新募集的资金还是已有资金，我们的结构都在进行调整。一方面是把过去一年以及一季度充分反应的涨幅比较多，未来预期收益下降的一些股票比例做了下调。同时在四季度和今年一季度分散的投入到一些细分的公司上面，不是属于我们去年和今年一季度的热点，但是他比较分散。这个组合调整对我们今年一季度还是有一些比较正的贡献。这是对组合一个平衡的操作。
但是到2季度开始，我们本身的产品都在一个高仓位运行。随着二季度的反弹，我们的仓位比例在一个高的水位。包括年初新增的资金。因为年初我们还是一个健康乐观的思路。没有充分的去对市场采取谨慎悲观的做法，只是在3月份我们看到中美贸易冲突之后，我们感觉要采取一个谨慎的态度。当4月份美国开始制裁中兴通讯之后我们认为性质发生变化，标志着美国对中国的政策走向全面遏制，这根本不是一个贸易战，他背后的本质还是美国面对中国经济实力靠近自己，开始采取一个不友好的走向。我们开始考虑要把组合的风险降下来，花了一个多月的时间，把仓位的位置从80-90的位置降低到60的位置。
因为我们当时的想法是国际政治发生的变化我们需要提前去应对。当时市场没有充分反应整个外部环境的变化，所以我们需要把钱收回来，做一些预防性的政策。但是我们看到，整个政府对美国贸易上面咄咄逼人的做法，采取的措施是立场鲜明，不想和美国打，但开始和周边的国家开始更紧密的交往的外交动作。我们认为这是一个正确的动作，也是未来资本市场有底的一个动作。我们看到自从中兴通讯被美国制裁之后，第二周我们的外交政策发生重大转变，迅速邀请印度总理访华，我们总理去日本和东南亚访问，以及把一些欧洲的国家请过来，还有未来要做的进口商品博览会。这些动作可以分析出中央的态度是美国要围堵我们，我们是希望和全球合作更紧密。这种做法可以把中国巨大的市场和购买力发挥出来，长期来看会走向一个我们和世界经济联系更紧密的状态。我们也会在这样即使美国有压力的情况下也有保底。
第二部分 市场分析和展望
从最近来看，美国的压力没有消退，还是在持续。如果从外部分析来看，政府的态度是我们不想打贸易战，但是所有美国的贸易战行为中国必须作出反应。传递一个明确的信号，有可能是双方都有一个不断激烈的分歧的贸易战的行为之后，再达到一个妥协，当然这个妥协的前提是中美都会确认对方一些动作，以及实际的行为都会发生，所以我们认为目前市场都在反应这样一个悲观的预期。但是这种悲观的预期我们在4月份的时候相对都有一个认识。所以我们在当时把我们组合仓位下降了20-30个百分点。
站在目前的时刻，从目前跟上个月的月报相比，我们的仓位还是在60%左右，而且大部分是在A股，港股的比例相对比较小。从行业配置来看，金融行业仍然是我们最大的一个行业，但是比例从年初的30%多下降到20%；第二大行业是消费，主要是以新能源汽车为代表的一些优质公司，然后第三大行业是工业，这里面是一些制造业有优势的公司；以及信息技术也是在10个点左右，这也是我们在未来发展有竞争力的行业；医疗行业如果跟一季度相比是略有下降，一季度比例在5-6个点，现在下降到3个点，也是因为这部分公司最近表现非常突出，我们降低了比例。
总体上，我们觉得今天的市场是一个比较极端的市场，在今天的市场其实我们反而会逆势挑选一些公司，逐渐增加我们的比例。在未来我觉得市场情绪化比较极端的情况下，我们会更主动的调整我们的组合。在市场错杀的情况下，会挑选一些标的，这是我们的思路，未来总体来看，到今天为止，是一个内外双重的的压力，国内来看去杠杆这样一个操作力度持续的情况，外部是美国重大的全球战略的转向。展望的话，国内政策可能会有微调，因为我们毕竟要面对这样一个前所未有的外部的挑战。会有一些良性的循环，但是我们不认为房地产会有一个太大的放松，这样一个通过地产来刺激内部经济的做法。
我们还需要观察政策层面的走向和上市公司层面的走向，到目前为止，经济还是处于扩张的状态。也是因为这样一个扩张的过程，美国才在贸易上采取了一些主动出击的做法，不管是对中国还是一些其他的贸易伙伴。对中国来说，目前还是一个很割裂的市场。到目前为止，制造业的利润都是一个非常好的状态，但是资本市场已经出现了一个悲观的预期。我们也看到以制造业为代表的投资还是没有恢复，处于一个悲观保守谨慎的状态。所以我们经济下行的压力还是处于一个可控的状态。
第三部分 互动提问
问题：
1.关于宏观经济基本面的情况？大家今年都有一些争论。5月初pM2走势非常好，创6个月的新高，但是5月底的社融和社会消费总量的数据都不好，尤其是社融对半砍，其他也下降幅度较大。
关于经济的好坏，从数据上看是一个让大家纠结的状态，实际的情况还是非常好，但是作为一个先行指标社融是已经下来了，这是大家对今年经济一直悲观的一个原因，社融的增速是一直往下走，但是需求下降的没这么快。社融增速下降，短期会有压力，但是长期看代表金融去杠杆的进程会走的很快。我觉得很快金融去杠杆就达到一定的地步。即使是有表外的存在，对整个经济的冲击也会比较小。或者是说已经充分反应，即使是在融资比较紧的情况下，经济自身的发展还是有自己的惯性或者韧性也好，总体反应的是这两块。所以今年的社融差，可以让以后更平稳，我们以后可以在一个低融资的情况下，达到经济的平衡发展，这种情况是会越来越容易出现。
过去在3-5年我们已经走过了去库存去产能，但是是在去杠杆，尤其是在去金融杠杆。目前集中在几个方面，地方政府好解决，通过这种行为，将地方政府的债融资卡死了，不让地方政府放杠杆，原有的这些杠杆中央作为一个整体它是可以承受的。国有企业还是在一个可控制的状态，民营企业这一轮更多的受到伤害是在13-15年以上市公司为代表的这类企业。这些过去比较容易从资本市场和银行融到资金的企业，在过去的这一轮去杠杆中他们是更大的受害者。往往是他们通过股权质押去融资进行并购，导致在这一轮信用紧缩中受损是最大的。我觉得这类公司压力是最大的。
从经济的角度来看，因为过去的去产能去库存做的比较成功。盈利还是在比较好的位置，我们看5月份的发电量还是一个比较好的位置，这是一个实时性的指标，不是前瞻指标。大家更多的把社融和融资作为一个前瞻指标，这是从年初以来大家对经济比较悲观的一个客观情况。就是说我们从年初以来一直比较悲观，但是本身因为去完产能去完库存所以经济本身还是在一个相对比较好的状态。
2.关于中美贸易战情况？未来的演变趋势。
目前市场应该来说还是全面反应了这样的一个预期，之前是反应不充分的。至于往那个方向走，我觉得还需要观察，这里面我觉得更大的可能是中美双方都受到一定的损伤之后才能告一段落。中美双方都不遭受损失他是不会停下来的。我觉得一定要美国这一轮遭受损失他才会停下来，因为美国他根本不是一个贸易战，他就是限制中国经济的发展。他也是不讲道理和原则的，它的原则就是要限制中国的发展，这已经到了一个比较客观的情况。大家也应该有一个客观的认识，所以这种情况你接不接受它已经成为一个客观的现实。当然我们比较幸运的地方是这一轮贸易战他是在今年才发生，他是在中国库存已经去掉，过剩产能已经结束，金融去杠杆已经走在一个中后期的时候才发起我们其实相对来说是一个比较好的阶段。我们整个经济的进出口占GDP的30%，在大国里面也就美国在这个水平。这样来说整体是一个可纠正的状态，其实客观的看，我们的做法更主动的是融入国际社会，同时加大进口也让中国和更多的国家有利益纠葛的状态，包括美国本身他从中美贸易中获得的利益是非常大的。
它不仅是一个贸易顺差的问题，还有他在中国投资。可以发现中美贸易第一大逆差项就是电子产品，这些基本上都是以一些美国品牌公司为最大受益者。我觉的这里面这些数本身反应的都是不正确的，包括很多项目是美国把产业链通过台湾的方式，反映出是台湾地区对大陆的顺差，加大了中美逆差的表项。我觉得这后面都会有巨大全球供应链的调整。可能中美要把贸易逆差的减小也会比大家想象的要快。因为这确实是有一个产业链分工的调整，不一定代表中美两个国家的情况。所以我觉得这个过程还是要去观察，要看，但是大的方向从政府看，我们不主动打贸易战，但是我们也会维护自己的利益。第二点中国的国策还是要继续扩大开放，继续改革，这个应该来说还是一个比较好的路径，外部的压力推动了我们在往合适的地方走下去。
3.前段时间光伏产业出现政策性导致大跌，怎样看待新能源产业链政策对产业的影响？
我觉得光伏政策出现重大转变的原因是光伏的装机远远超出了国家的预期。光伏因为是要补20年，长期来看补贴的缺口会非常大，国家希望在平价上网之前，控制这样一个装机容量的政策。他希望更快的实现平价上网之后推动光伏产业，而不是在目前过高的补贴的价格让产业链赚取超额的利润。这是在这轮政策调整的主要原因。主要是补不起了，去年装机50吉瓦，正常每年发500一度电，一度电就算补3毛钱，补20年这也是一个巨大的数量。
而目前新能源汽车补贴是一个一次性的过程，他当期补完，未来不补，他只补贴新增销量。第二个他只补到2020年就会结束补贴，同时他每年都有一个下降补贴，我们看到目前新能源每年补贴就几百亿。而且具体来看，在乘用车车金额更少，只有100亿出头，而且新能源的发展是以乘用车为主。过去补贴的大头是以客车为主，在这样的产品上面他是不代表未来的方向，所以我们觉得国家以补贴的方式推动乘用车的发展它本身是可以接受的，是可持续的，而且他只需要两三年的时间窗口。这也是电动车有一个重大差别的地方，光伏包括风电的补贴是要补未来20年，他每年新增的装机意味着未来20年持续的补贴。而所有新能源车的补贴它是代表当期，未来他会消失。作为一个产业的引导，他是希望产业的成本没有下降到足够低之前，作为早期的引导，培育这个产业。然后通过退坡的方式逼产业链各个环节去实现成本的快速下降。这是两个行业不同的地方。
4.邓总对后市的看法和策咯是怎样的？，因为中美贸易战以来市场的扰动还是很大的，因为一部分投资者开始恐慌，一部分认为到达加仓的时点。
我觉得现在是一个大家很恐慌的时候，所有的参与者已经认识到中美贸易战的一个风险，我觉的这是一个风险释放的过程。拉长时间看，中美贸易摩擦会持续下去，但是负面因素目前应该来说是反应的比较充分，后面可能还会有市场情绪出现极端的恶化，但是我们认为从这个整个资本市场的角度来看，是更应该逆向思维去寻找标的，我觉的背后的原因是看过去我们国家经济的调整，产能布局的调整，以及金融机构的调整。我们国家经济的发展是按照自己的轨道，我们本身是去完了库存、产能，正在走向一个金融去杠杆后期的过程。阶段来看，他是一个走向更加良性的过程，外部的冲击会有影响，但是影响不会有那么大，因为中国这么大一个经济体可以承受这样的波动，只不过是说美国它是以战争的形式个体的针对一个个公司，这种行为对个体公司是没有办法应对的。但是对于一个大国来说，其实还是一个可接受的状态。
5.您刚才说现在市场短期比较悲观，后面市场不会大幅下降，这些判断的依据是什么？
我觉得短期市场的走势是很难把握的，我们感觉从3月份开始就应该是一个往下走的过程，但是从现在开始才充分反应贸易冲突环境的变化。我觉得往后没有太多恐慌的必要，但现在来看，今天市场是出现了明显的恐慌，我觉得当市场大面积的恐慌，更多的把风险释放出来，才可以更加从容的应对。这个时候，可以更主动一些。
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