众所周知，2003年非典型性肺炎（SARS）疫情中，无论是感染人数还是死亡人数，中国香港都是仅次于中国大陆的，考虑到两地人口的巨大差异，可以说香港在2003年受非典疫情影响是很大的。因此，参考2003年疫情对于香港经济基本面和股票市场的影响，是有意义的。
但从股票市场的表现来看，你会发现2003年非典疫情之后，A股和港股的表现出现了巨大的差异。A股从6月份开始进入下跌通道，从6月份到11月初，上证综指经历了月线的“五连阴”，而港股则大致从2003年5月开始进入了持续上涨的通道。恒生指数2003年涨幅高达35%，如果从2003年4月底的低点起算，后面的涨幅更是高达48%。
为什么两地市场会出现如此巨大的差异？
首先，从逻辑上讲，从A股和港股非典之后走势的截然不同，基本就可以断定，行情背后的原因，不是非典这个两地共同面对的“相同变量”，而应该是各自面对的“不同变量”。
实际情况也确实是，从经济基本面影响角度看，非典对于中国大陆和中国香港经济基本面的影响大体上是相同的，非典疫情使得两地的经济增速在2003年二季度出现了一个明显的下滑，但影响也就是一个季度。
那么，两地各自面对的“不同变量”是什么呢？我们认为，主要就是两地面对的货币政策方向截然不同。
从中国大陆这边来看，从1996年开始，中国的货币政策开始进入到持续宽松阶段，从1996年到2002年，中国人民银行连续八次降息，金融机构存款平均利率累计下调5.98个百分点，贷款平均利率累计下调6.97个百分点。2002年2月的降息是进入新世纪后中国人民银行的“首次”降息，也是2008年金融危机以前的“最后一次”降息，至此以后中国经济进入到一轮新的上行周期，防止经济过热逐渐成为了宏观调控的主要目标，货币政策开始逐步收紧的过程。
2003年下半年就是货币政策由宽松转向收紧的转折点。2003年6月6日，中国人民银行发布月度金融统计报告，表示要进一步创造条件加大公开市场操作力度，并可能选择适当的时机调整存款准备金率，这算是第一个可能收紧的信号。实质性的动作是8月23日，央行宣布经国务院批准，中国人民银行从2003年9月21日起，将存款准备金率由6%调高至7%。提高存款准备金率意味着从2003年起，货币政策结束了自1996年以来的宽松，开始逐步转向收紧周期。
而从中国香港的情况来看，香港采取的是联系汇率制度，这种汇率制度下是没有独立的货币政策空间的。香港的利率变化主要取决于国际利率的变化。
在当时的环境下，2003年美联储仍然处在降息周期中，美联储在2003年6月25日将联邦基金利率降低到1.0%，这几乎是截止当时美国历史上最低的利率水平了，因此在同一时间也看到了香港市场利率的持续下行。
因此，你会发现，2003年非典以后恒生指数的走势与标普500指数高度相似，那段时间里，港股是跟美股走的相同逻辑，而非A股。
对比2003年非典以后A股和港股的走势，我觉得可以有这样几个结论：
第一，疫情对于当时经济基本面的冲击是一次性的暂时性的，集中体现在2003年二季度经济增长数据下滑，并没有持续性。从笔者微观感受来讲，印象中2003年三季度以后是出现了一定程度的报复性消费回升的。
第二，我们认为，非典之后A股和港股截然不同的走势，主要原因是各自面临了截然不同的货币政策变化。中国这边在2003年下半年后开始逐渐收紧货币，而美联储在2003年6月再度降息至历史最低点，香港作为联系汇率制利率也持续下降，港股在这一时期运行是跟美股而非A股的逻辑。
第三，最重要的，我觉得是通过比照A股和港股，可以用类似反证的角度，来说明非典疫情不是后续A股行情低迷的原因。因为毕竟，在2003年非典疫情是两地面临的共同变量，但事后股市行情却截然不同。
风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。
仅供投资者参考，不构成投资建议
