@一眼低估 正如其名，喜欢一眼低估的优质投资标的，他认为有效的市场应该给“优秀和高成长”的公司高估值，而不是简单的给大公司高估值，当市场估值偏差给予了超额收益的机会，就是买入机会。
问：简单介绍下您自己
@一眼低估：我来自北京，目前在银行中从事金融科技的项目管理工作，主要负责银行移动互联交易软件的项目。我从小学开始学习奥数，并取得过很多奥数竞赛的成绩。在大学学习的是计算机专业。毕业工作之后，由于对数字的敏感和对财富积累的渴望，2006年就入市，开始投资股票型基金，2009年专注打新，2011年开始投资二级市场股票至今。由于开始阶段没有系统性的股票投资的知识学习和技能训练，也走了不少弯路。后来，我自学了金融学的课程，阅读了价值投资的经典书籍，形成了适合自己的长期稳定的投资体系。工作多年后，我计算了一下，通过在股市和房子之间的折腾出来的收益和升值，占到了个人资产的80%以上。我对投资充满热爱、坚持与耐心，而投资也给了我丰厚的回报，这将是我一辈子的事业。
问：哪段投资经历对您后期的投资生涯影响很大？
@一眼低估：2011年年底开始投资股票时，在一位老股民朋友的指导下，采用公告选股的交易模式，就是在每年的年报，半年报和季报，以及之前的预告公告中，选出业绩增长，ST摘帽和高送转的个股进行交易。这套方法开始在每年的1-4月的年报季，机会最多，2012和2013年都取得了不错的收益。但从2014年开始，感觉效果明显变差：很多公司的公告业绩预增后又做向下调整甚至亏损，很多公司发布高送转后就是连续一字涨停，开板后就见顶。2014年年报季的收益很差。
于是我重新反思这套交易体系，并寻找其他的交易体系。一个偶然的机会看到了巴菲特的传记《滚雪球》，阅读后深受启发，意识到自己以前的交易体系，本质上是基于消息的短线博弈，是负和博弈，而且个人投资者在消息，资金和操作方面都处于劣势，如果长期使用，赚钱是偶然，亏损才是必然。而使用价值投资的思路，把股票当作公司所有权的一部分，寻找盈利能力强，利润持续增长，股东回报出色，估值合理或者偏低的优秀公司，耐心持有，赚取企业盈利和成长的钱，参与正和博弈，才是长久之道。
问：能概括下您投资理念和投资体系吗？如何对个股研究?
@一眼低估：在2014年开始，我全面转向了价值投资的理念和体系。特别是阅读邱国鹭先生的《投资中最简单的事》一书，对我影响很大。
经过几轮的理论与实践，现在我是以做实业的思路来投资。把股票投资看成是选择合伙人与经营者，一起经营实体公司。那么投资体系主要包括如下几条：
一是选择好的行业，主要选择“赚钱不辛苦”的行业，偶尔考虑“赚辛苦钱”的行业，坚决回避“辛苦不赚钱”的行业。
二是选择好的公司，选择在行业中能持续增长，有护城河，有诚信，重视股东回报的公司。
三是要好的收益来源。我擅长搞奥数，就用数学方程式把投资股票的收益来源分为三部分：P（股价）=PE（市盈率）*EPS（每股收益） B（每股分红），因此投资者希望PE上升，EPS上升，或者B到账。而上述三个部分又是有关联的：
EPS的增速越快，PE就越高；
B一般小于EPS，他们的比值就是分红率；
B/P，也就是股息率，一般会小于PE的倒数；
根据上面这些关系，公司在买入时，需要满足如下三个条件：
PE绝对值比较低；
EPS保持成长，有一定增速，使得PEG小于1；
B/P也就是股息率比较高，接近或超过长期国债收益率。
我认为三个条件都很重要。EPS的增长印证了这是一家好公司；而PEG小于1，PE绝对值低，股息率高则提供了三道安全边际。在有安全边际的前提下，买入好行业的好公司耐心持有，就是标准的价值投资的模式。
我想强调一下“PE绝对值低”，只有满足这个条件，才有可能有高股息率；而高股息率既可以支撑股价的下跌，又可以持股收息降低成本，还可以按低估值进行分红再投资。
举个例子：两家公司，第一家50PE，第二家5PE，每年分红比都是50%。如果投资第一家公司就意味着要EPS年化增速50%以上，这是很困难的，一旦失败就会遭遇双杀，而它的股息率只有1%，不但分红收益可以忽略不记，而且对股价也没有任何保护作用。如果投资第二家公司，因为PE只有5，就算EPS不增长也是很安全的，而且它的股息率是10%，可以持股收息；如果股价下跌，股息率会变得更高，也会吸引外部资金买入，对股价形成支撑。
有人会质疑：“PE绝对值低”就意味着“EPS增速慢或者不增长”，对此我的回复是：很多情况下是这样，但也有不少的情况下不是这样。例如：整体熊市，行业或个股偏见，非根本性负面事件，个股优秀未被市场认可,离岸市场偏见等因素都会带来这种低PE机会。这样的机会几乎每年都会多次出现，能否选出就看投资者的功力和经验了。例如2013年的白酒，2014年的银行，2015年的家电，2016至今的港股内房股等。
问：能否以您重仓的一只个股为例，讲讲您的持有逻辑？
@一眼低估：最近半年的第一重仓股是中国奥园，也是今年涨幅最大的内房股。
内房股我早就重仓持有，之前的第一重仓股是融创中国，我在2019年年初将其全部卖出后换成了中国奥园。换股的原因是2019年元旦假期看到的销售额数据，融创的销售低于预期，奥园的销售额大幅超出预期，12月销售额超过200亿人民币。按照当时他的市值，20天的销售额就可以买下整个公司。计算奥园2018年全年销售额增速100%，前瞻性市盈率才1倍多，不足2倍，比融创估值低40%左右；再看净负债率60%左右，流动比率也很安全；而且拿地便宜，货值是拿地价格5倍左右，且拿地金额大于销售额，从新增土储货值和销售额的比值来看，未来公司还有不错的成长。
这么优秀的公司，居然是这么低的估值，其原因主要是港股和房地产股的估值习惯：港股和房地产股喜欢给大公司高估值，给中小公司低估值。对此，市场流行的逻辑是：房地产是高杠杆行业，而且行业总量增速下降，进入了行业集中度提升的阶段。龙头大公司经营能力出色，融资成本低，各方面资源多，抗风险能力强，会充分受益于集中度提升的趋势，因此强者恒强的马太效应会持续。
我在买入奥园之前也仔细思考这个逻辑，认为它有明显的错误。行业集中度提高是正确的，但向大公司集中是错误的–过去几年间，算不上大公司的融创和新城的爆发式增长，同时恒大和碧桂园最终超越之前最大规模的万科，这些又如何解释？我认为行业的集中度是在向运营优秀的公司集中，并不一定是大公司。事实上，最近几年逆袭公司最多的行业就是房地产行业。因为房地产有充分的地域竞争性，不是强者通吃；规模巨大的公司，管理半径加大，需要优先控制风险和搞多元化，增速下降是必然；而且地产公司的商业模式比较简单：融资-拿地-销售-回款-建房-交房，只要在最关键的拿地和销售环节做的出色，其他环节达到平均水平，就有希望实现快速增长和逆袭。
更妙的是，地产行业的预售制导致财报有1-2年的滞后性，未来两年的业绩可以比较准确的提前估算出来。每月的拿地和销售数据都可以从第三方和公司公告中及时看到，信息很充分及时，可以提前选出受益于行业集中度提高的好公司。于是我计算了几个进攻型指标：销售增速，新增货值/拿地成本，新增货值/销售额，以及防守型指标：净负债率，流动比率，计算结果前文已经描述了，都说明奥园的优秀和高成长。
我认为有效的市场应该给“优秀和高成长”的公司高估值，而不是简单的给大公司高估值，当时的市场估值偏差给予了超额收益的机会。于是在今年，随着奥园的继续增长和规模变大，不但可以享受优秀和高成长的溢价，还可以享受规模提升的溢价，以及港股和房地产股估值习惯预期差的溢价，取得了超额收益。
问：股市投资讲究时机，您一般如何选股与择时？
@一眼低估：我认为短线择时是很困难的，因为短期走势本来就不可预测，我很少做短线择时，使用左侧交易比较多，右侧交易比较少。
左侧交易买入之前，我会列出前文的公式：P（股价）=PE（市盈率）*EPS（每股收益） B（每股分红）。从大的时间段和大的企业发展格局分析，判断未来的2-3年后，公司的经营情况和盈利水平，以及预判在大盘处于中等估值的前提下的公司估值水平，从而估算出目标股价，将此股价根据不同行业的情况给予不同的折扣，也就确定了安全边际下的买入价。在买入价之下就可以左侧买入。
少数情况下我也会做右侧交易，但一定也是先根据基本面分析选择股票，根据经营数据和研报等信息，判断公司的盈利拐点。在盈利拐点大概率出现的一个时间段内，结合最简单的中长期均线和成交量来选择买入点。重点关注基本面，淡化技术指标，除了均线和成交量，其他任何技术指标都不使用。
此外，在长期的交易实践中总结出一些基本面和消息面择时的经验，也会在交易中灵活使用，例如：
1）港股喜欢业绩释放后再涨，对于业绩确定高增长的个股–例如可以预判业绩的内房股，在业绩大增的财报发布前埋伏。
2）低增速稳定分红的价值股，可以使用股息率择时，A股股息率大于5年国债收益率时，是买入的好机会。
3）强周期资源股，根据产品价格和产量的信息择时，希望抓到“量价齐升”的买入时机。
问：波动的市场环境下，你的操作思路是怎样？
@一眼低估：一定是透过市场的短期波动，关注公司的经营和业绩，以及长期估值水平。
还是我的核心公式，P=PE*E B，市场的短期波动只是影响PE。而PE的高低，短期不可预测，长期可以预测，长期主要取决于市场的整体估值水平（牛熊市），市场的结构化偏好（喜欢哪类风格与行业），还有业绩增速预期。对上述因素有充分的认识，就合理应对短期波动。
前两个因素：市场的整体估值水平，市场的结构化偏好，都是市场的情绪化因素，是来回波动的，根据历史数据了解其长期估值水平即可，而行业与个股的业绩增速预期才是根本, 所以最重要的还是深入的基本面分析。如果行业不倒，个股经营稳健，再加上公司出现了增持回购操作，甚至可以不止损乃至补仓。
但是任何人都可能犯错，市场也总会有黑天鹅，因此操作一定要留有余地，持仓要适度分散，不止损的仓位要严格控制。投资如同开车，时刻要保持谨慎，不是老司机就可以掉以轻心的随意驾驶。
问：您觉得投资中最重要的事是什么？
@一眼低估：我觉得是接受价值投资的理念，把行业理解清楚，把公司基本面研究透彻，把估值算明白。要以做实业的思路做投资，选择好的行业，好的公司，好的合伙人与经营者，要确认自己的收益来源是实业公司的盈利与增长。
价值投资不是股票投资的唯一成功路径，但一定是适合最大多数人的成功路径。
问：提高投资者的研究和投资能力方面，有什么建议吗？
@一眼低估：我的心得是：理论结合实践。
理论方面阅读价值投资的书籍，金融学，会计学的教材，经济学最好也看一些。阅读行业和公司的研报，以及雪球等交流社区高手的深度分析文章–注意这些资料可能因为利益和立场关系导致有主观倾向，所以要重逻辑，轻结果。
实践方面切忌随意交易，要养成交易记录的习惯，每次交易前都记录下买入理由，卖出条件，买入后记录标的变化，查看是否达到卖出条件。实践的另外一个建议就是把自己的思考和操作写出来给更多的人看，说出来给更多人听，这会倒逼你深入学习，是一个迅速提升水平的方法–当然，迅速并不是快捷，你要付出的时间精力需要更多，不劳无货。
问：你选公司还会看哪些具体的评判标准吗？
@一眼低估：除了我反复提及的P=PE*E B这个公式本身涉及到几个基本指标（市盈率，股息率，PEG)以及他们的变种（周期股的市净率）之外，不同的行业还要关注自身重要的特色指标。以房地产行业为例，刚才讲过的两类指标：
进攻型指标：销售增速，新增货值/拿地成本，新增货值/销售额，毛利率，净利率
防守型指标：净负债率，流动比率，融资成本，
不同行业的指标区别很大，不同的投资者的关注也各有侧重，需要自身做好积累。进攻型指标估算预期收益，防守型指标提供安全边际。
问：谈谈买入策略及卖出策略？卖出点怎么选？
@一眼低估：前文在择时部分已经谈到了买入策略。
关于卖出策略，理论依据是巴菲特的价值投资卖出三原则：价格上涨导致估值偏高；对基本面判断失误或者基本面变差；有更好的投资标的。
在实际执行中，在买入时已经预先估算了未来2-3年后的目标价，在买入后要对公司经营和行业格局保持追踪，对目标价的估算也要有更新。这样就可以更方便的判断估值是否偏高，以及两个标的之间的投资价值比较。
当然，对市场要始终保持敬畏，没有深刻理解的标的就不要买入；买入后发生重大变化的标的，如果自己已经无法深刻理解，也要及时止损止盈。很多价值投资者如果买入后被套，倾向于持有甚至补仓，对我来说只允许有部分仓位采用这个策略，其余仓位还是要设定止损位。
问：你怎么看能力圈这回事？
@一眼低估：“能力圈”就是一个人要清楚自己的能力边界在哪里，在自己的能力边界之内进行决策，而不轻易去逾越。另一方面，能力圈也是一个动态变化的过程，一个人通过学习，研究和实践，形成自己的能力圈，同时不断的扩展自己的能力圈；反之如果不持续性的学习，时代的变迁很可能导致原有的能力圈打折扣甚至消失。
投资者坚守自己的能力圈，就是排除干扰，进行断舍离的操作，在能力圈范围内，可以把自己的能力发挥深刻，自己的长处达到足够的长，规避自身短板。决定你是否取得超额收益的主要因素，主要是能力圈的深度而不是知识面的广度。
反之，超出能力圈之外的行为，其结果是随机的，不可控的。就算运气好暂时盈利，长期也无法持续盈利。更重要的是，股市中存在很多的资金博弈的行为，如果你总是超出能力圈操作，而你的对手盘和其他参与者大多是在他们自己的能力圈内操作，那么亏损的可能性必然大大增加。此外股市的波动很大而且短期随机性很强，如果在自己能力圈范围外，一旦发生波动，很容易导致信心不足，做出错误决策。
问：对于刚进入股市，就想要大赚一笔的新人，你有什么经验可以分享？
@一眼低估：财不入急门，欲速则不达。一定要放弃赚快钱的思想，虽然A股是世界上最喜欢炒作的股市之一，但近年来炒作的生态越来越恶劣，而价值投资的思路越来越被广泛接受。要从头学习，像我前文说的，做到理论结合实践。为了控制风险，学习初期可以做模拟组合或只用少量本金来实践。相信时间是价值投资的朋友，无论是能力还是财富。
另外，在职业生涯的初期，最多的时间精力一定是做好本职工作，获得升职加薪的机会，同时注意开源节流，积累本金。如果没有充足的本金和后续现金流，单纯想依靠股市获利是不可取的。
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